달러화의 국제적 역할에 문제가 발생할 것인가?(번역문)

신용위기

달러화의 국제적 역할에 문제가 발생할 것인가?

원문 ; [Monthly Review] 2009년 4월호 ‘The Credit Crisis, Is the International Role of the Dollar at Stake?'

저자 ; Ramaa Vasudevan

(콜로라도 주립 대학에서 경제학을 가르치고 있다. 그녀는 급진정치경제학 연합과, ‘Dollars and Sense'의 회원이다.)

2007년 여름 서브프라임 모기지 시장이 붕괴되면서, 월스트리트의 금융위기 신호가 처음 감지되었을 때, 달러화는 급속히 하락했다. 그러나 2008년 9월 레만브러더스의 파산이후 위기가 심화되면서, 여러 명의 금융전문가들이 붕괴를 점치고 있을 때조차, 참으로 심술궂게 달러화는 급속하게 반등되고 있었다.(2002년 이후 지속적인 감소이후 첫 반등이었다. 표1을 보라)

표1. 주요국 통화에 대한 달러화 가치지수

 

다른 나라의 경우 금융위기의 규모가 엄청나서 완전한 통화위기가 발생하고 있었다. 그렇다면 왜 위기가 더욱 깊어지고 있었던 금융위기의 중심지 미국에서는 반대의 현상이 나타났고, 달러화가 강세로 변할 수 있었는가? 정답은 국제통화로서 달러화의 역할이 지속되는 것에 있다.

2008년 봄 ‘먼슬리 리뷰’의 4월호에 실린 “금융, 제국주의, 달러화의 헤게모니”라는 글에서 필자는 국제통화로서 달러와의 특권적 역할이 미 제국주의의 헤게모니 수립을 위해 결정적이라는 점을 서술하였다. 민간금융자본의 지구적 확산은 달러화가 기준통화로서 역할하고, 국제금융시장의 중심지로서 미국이 자리 잡는데 상당한 도움이 되었다. 그러나 이과정은 또한 몇 가지 문제를 드러냈다. 현재의 위기는 바로 금융지배가 증가하면서 족쇄 풀린 성장이 만들어낸 결과물이며, 달러화 기준 시스템의 모순을 드러냈기 때문이다.

과정을 요약하면 다음과 같이 두 가지로 확인된다. (1) 금융공황이 발생할 때, “국제화폐”로서 미국 달러화의 지위가 입증되며, 일본 엔화를 제외한 모든 통화에 대해 달러화의 가치가 상승한다. (2) 그러나 금융시스템의 폭발은 민간자본의 전 세계적인 흐름을 확산시키는 중심적인 역할로서 달러화 헤게모니의 기반을 위협해 왔다. 따라서 현재의 위기는 달러화 헤게모니에 대한 위기이기도 하다.

달러헤게모니

세계2차대전 이후 브레튼우즈협정은 국제화폐로서 달러화의 지배를 달성하게 했다. 이 역할은 금 1온스당 35달러로 고정된 금태환 비율로 미국정부가 타국 중앙은행에 금을 지불한다는 협정으로서 광범위한 금 보유를 전제로 하는 것이었다. 60년대 말까지 무역적자가 증가하고 베트남에서 군사개입의 부담이 늘어나면서 막대한 규모의 달러화가 미국외의 지역으로 과잉공급 되었다. 미국정부는 금 태환요구로 금의 수요가 증가하자 금본위제도를 일방적으로 포기하였다. 그러나 금본위제도의 포기가 달러화 헤게모니를 제거한 것은 아니었다. 대신에 “변동환율제도에 의한 달러화기준”(floating dollar standard)이라는 포스트 브레튼우즈 체제가 국제금융제도로 정립되면서 달러화로 표시된 국제민간자본의 유통을 촉진하기 위한 금융시장 자유화 정책이 공격적으로 채택되었다.

1970년대 유로달러 시장은 석유수출국가의 잉여달러를 이용한 개발도상국, 특히 라틴아메리카에 대한 투자 상품을  제공하고 있었다. 이 과정은 미국의 정치적 지배를 강제적으로 관철하기 위한 억압수단이기도 했다. 1970년대 칠레, 인도네시아, 아르헨티나, 군사독재에서는 “시카고학파”의 이론으로 무장된 자유시장 정권이 들어서 민주주의를 억압했으며, 경제적으로 오일펀드를 내세운 미국은행으로부터 각종 차관을 지원받았다. 값싼 자금의 지원 은 1982년 부채위기로 끝이 났다. 신자유주의 개혁과 금융자유화의 물결 속에 아이엠에프와 세계은행의 구제금융 조치가 이들 국가에 부과되었다. 위기는 미 제국주의의 정치적 지배와 달러화의 지위를 더욱 견고하게 확립시켰다. 아이엠에프와 세계은행이 여러 나라에 이식한 “구조조정” 정책은 독자적인 경제발전 시도를 모두 파괴해버렸다. 대신 달러화 헤게모니를 위한 금융구조가 다른 부문을 압도했다.  달러화로 표기된 민간자본이 개발도상국으로 넘쳐흐르고 난 이후, 이들 자본이 1990년대 다시 미국으로 환수되었을 때 새로운 금융위기가 다시 나타났다.

표2. 미국과 개발도상국에 대한 민간자본의 유입

 

1973년부터 대략 2003년도에 이르기까지(현재의 위기에 대한 전초전)개발도상국으로 흘러들어간 민간자본은 같은 시기 미국을 빠져나간 자본과 일치한다. 1982-83년도 라틴아메리카 부채위기와 1997-98년도 아시아위기 당시 금융위기와 자본도피로 개발도상국 자본유입이 한계에 도달할 때, 민간자본의 흐름은 다시 미국으로 유입되고 있었다.(표2를 보라)

달러화의 특권적 역할은 미국에게 흥청망청대는 소비를 촉진시킬 수 있는 국제적인 신용을 제공했다. 값싼 수입제품은 경기가 침체되거나 임금이 하락하고 있었을 당시에도 소비지출이 지속될 수 있는 배경이었다. 아시아의 수출주도형 국가(우선 일본, 후에는 동아시아와 중국)는 미국의 대중소비에 의존하여 경제를 유지할 수 있었다. 값싼 수입품에 의존한 미국의 정책은 무역수지적자를 증가시켰다. 다른 국가들과는 달리 미국은 달러화의 국제화폐역할로 인하여 미국재무부의 단기채권 발행과 달러화발행으로 적자를 감당할 수 있었다.

미국은 세계의 은행역할을 해왔으며, 석유수출국가와 아시아 국가로부터의 잉여를 끌어당겼다. 그리고 다시 이 자금을 이용하여 민간자본의 형태로 주변부 개발도상국에 융통할 수 있었다. 개발도상국에 대한 역순환 민간자본 유통(the countercyclical pattern of private capital flows)은 안정된 가치구현 메카니즘으로 작용했다. 미국은 이시기-1987년 주식시장 폭락, 1980년대 후반과 1990년대 초 저축대부조합의 신용위기, 1998년 롱텀캐피탈의 파산과 21세기 초반 닷컴 거품의 파열- 금융의 취약성을 모두 견뎌냈지만, 주변부 국가들의 금융위기는 심각했다. 그러나 2007년 이와같은 메카니즘은 한계를 드러내기 시작했다.

지금의 위기는 이제까지와는 다르다.

2007년도에 미국은 전 세계 자본수입의 65퍼센트를 흡수했다. 1995년 34퍼센트와 비교하여 엄청난 증가이다. 전 세계 자본불균형이 10년 이상 누적된 결과이다. 자본수입은 개발도상국들이 비축하고 있던 외환보유고로 가능했다. 80년대와 90년대를 거쳐 경상수지 적자를 경험했던 개발도상국 경제는 2002년 이후 잉여가 증가했다. 2006년에 개발도상국들은 미국경상수지적자의 70% 이상의 자금을 보유하고 있었다. (표3을 보라) 동시에 아시아위기이후, 개발도상국 국가들은 자본도피에 의한 금융 불안정을 최소화하기 위해 외환보유고를 증가시키고 있었다. 개발도상국 외환보유고는 2006년 약 2.7조 달러까지 증가했으며, 이는 달러화로 표시된 보유물량의 60%에 달했다. 그리하여 주변부국가는 그 이전의 시기에 나타났던 외환변동이나 자본도피에 취약한 상태가 아니었다.

표3. 미국과 개발도상국의 경상수지(단위 ; 10억 달러)

 

또 한가지 차이점은 1973년부터 일관된 특징이었던 자본의 역순환 흐름이 2002년 이후 더 이상 나타나지 않았다.(표2를 보라) 2002년 닷컴 파열이후 개발도상국에 새로운 신용거품이 조성되는 대신에, 알런 그린스펀이 주도한 정책으로 미국주택시장에서 거품이 형성되었다. 외국에서도 미국 모기지증권에 투자하기 시작했으며, 수조원 이상의 달러화가 미국 서브프라임 시장으로 유입되었다. 이것은 미국 전역에서 주택구입을 촉진했으며, 부채조달에 의한 소비를 증가시켰다. 미국의 금융거품은 미국시장을 향한 주변부 국가들의 잉여가 유입되는 새로운 유형의 달러화 유통을 초래하였다. 서브프라임 모기지 시장의 붕괴와 거품의 파열은 80년대와 90년대 안정적인 고수익 달성을 위해 주변부국가로 위험자산을 떠넘겼던  메카니즘과 완전히 거꾸로 되는 양상이 나타났다. 2007년 그림자은행체제의 몰락은 미국자산으로부터 외국계 민간자본의 광적 탈출을 초래했다. 위기를 더욱 악화시키는 결과가 된 것이다. 2007년 미국으로의 민간자본 유입은 현저하게 떨어졌다. 이것은 달러화가 급격히 하락할 때를 나타낸 것이지만, 그러나 곧 반전되었다. 

서브프라임 위기의 파급력은 자본주의 핵심국가라고  할 수 있는 미국과 유럽이라는(특히 영국) 북대서양 국가에 광범위하게 퍼졌다. 개발도상국은 상대적으로 모기지증권시장에 덜 노출되어 있었다. 개발도상국가들에 대한 자본유입은 증가했으며, 2007년의 경우 2006년과 비교할 때 거의 40% 증가했다. 특히 상품수출업자들의 경우에는 투자자로서 가격증가에 힘입어 상품선물시장에서의 수익을 다투고 있었다.

세계금융위기로 부터 안전한 지역

그러나 9월의 두 주간의 사건들은 - 페니 매와 프레디 맥의 구제조치, 레만브러더스의 파산, 메릴린치 매각, 에이아이지 구제조치 -  신용시장을 완전히 경색시켰다. 금융기관들은 현금을 보유하기 시작했으며, 대출에 대한 프리미엄이 증가하고 있었다. 미국 신용위기의 오염효과는 이제 전 세계적으로 확산되고 있었으며, 동구유럽, 라틴아메리카, 아시아로부터 자본도피가 확대되었다. 시장이 채무자에 대한 신뢰를 전혀 할 수 없는 세계적 위기 상황에서는 대출이 얼어붙게 되고, 미국 재무부 채권 -다른말로하면 국제화폐-은 가장 안전한 자산이 되었다.

미국 투자자들이 자금을 회수하자, 달러화는 모든 통화의 주인으로서(엔화 제외) 다시 부각되기 시작했다. 투기꾼들은 혼란이 증가하는 과정에서 위험을 감내하기 시작했고, 시장은 채권자들의 요구에 의해 달러화가 필요해졌다. 투자자들과 은행들은 투자은행과 헤지펀드로부터 투자자금을 회수하기 시작했다. 이 결과는 자산의 무조건 매각이었다. ; “부채를 갚기 위한 필사적인 노력”(deleveraging)은 갑자기 달러로 표시된 현금 확보 전쟁으로 변경되었다.

신용 시스템이 아직 불안정하고 미국 재무부와 연방준비위원회(이하 연준이라 한다)가 잡다한 부실자산지원정책(Troubled Assest Relief Plan)을 저울질하면서 갈팡질팡하고 있는 상황에서도 재무부단기국채에 대한 수요는 증가했다. 연준이 금리를 인하하고, 각 금융기관으로부터 재무부국채에 대한 수요가 증가하자 채권 수익율은 더욱 낮아져 2008년 12월 8일 제로 수준으로 인하되었다. 엄청난 혼란에 빠진 기관투자가들은 더 많은 손실을 우려한 나머지 약간의 손실을 감안하는 것이 낫다고 판단하기 시작했으며, 재무부단기채권 형태의 달러화는 폭풍 속에서 가장 안전한 피신처로 간주되었다.

맑스는 자본주의에서 금융위기는 “지불 고리가 확장되는 곳에서, 지불할 수 있는 인위적인 구조가 완전히 발전되어야만 ”(김수행의 자본론 제1권 상 171쪽에서는 “지불들의 연쇄와 지불결제의 인위적 조직이 충분히 발전된 경우에만”이라고 번역되어 있다. ; 역자주) 발생하는 경향이 있다고 지적했다. 과거 30년간 달러헤게모니를 형성해온 강력한 힘으로서 발전해온 금융의 성장은 국제적으로 형성된 인위적 지불 고리로서 성장해 왔다. 맑스의 분석에서 신용위기는 금융체제를 구성하고 있는 “지불고리”(“the chain of payments")의 파괴를 나타낸다. 이 파괴는 가장 안전하고 위험요인이 없는 유동 수단으로서 ”화폐“를 향한 광적인 절규를 초래한다.  신용메커니즘의 붕괴는 -재무부 단기 채권에 대한 수요가 급증하듯이- 자본주의 역사에서 금융위기의 고전적 신호이다.

금융위기가 주변부를 후려치다.

신용붕괴가 전지구적 금융시스템으로 확장되기 전에 먼슬리 리뷰에서 서술한 바와 같이, 2007년 개발도상국으로 흘러들어간 자본이 급증한 것은, 그 자본이 다시 미국으로 환류하게 될 때, 주변부국가들의 금융위기를 초래할 수 있는 조건을 조성했다.  2008년 9월 세계적 금융공황이 구체화 되었을 때 자본은 다시 미국으로 유입되기 시작했으며, 2008년 6월부터 9월동안 개발도상국을 빠져나간 채권이나 자산기금은 295억 달러에 달했다. (1995년 이후 가장 높은 수준이다.) 개발도상국의 상품거품도 붕괴하였고, 투자자들은 모든 형태의 위험을 회피하기 시작했다. 미국과 영국, 유럽의 경기침체로 수출수요도 현저하게 떨어졌다. 개발도상국에서 잉여의 축적과 외환보유고의 비축에  문제가 발생하였다.  아시아와 라틴아메리카의 주식시장은 투자자들이 안전한 달러화를 확보하기 위해 매도주문을 하게 되면서 폭락했다.

개발도상국으로부터 자본도피는 해당 국가의 통화를 거의 50% 이상 폭락시켰다. 아이슬랜드, 헝가리, 우크라이나에는 통화위기가 초래되었다. 동구유럽 국가들은 특히 취약했다. GDP의 7%에 달하는 경상수지적자와 함께, 2007년 GDP의 11%에 달하는 자본유입이 - 아시아와 라틴아메리카 개발도상국들 자본유입을 능가한 수준이다- 동구유럽의 심각한 금융위기를 초래했다는 사실은 놀랍지 않다. 그러나 1982~83년 라틴아메리카와 1997~98년 아시아의 위기시에는 미국의 헤게모니가 효과적으로 작용했었지만, 동구유럽의 신생자본주의 국가들에게 “충격요법”에 의한 경제 붕괴는 미 제국주의에게 도전이 되고 있으며, 기회가 아니다.

개발도상국들이 자본도피와 수출주도형 정책의 모순으로 흔들리고 있어도, 주변부국가의 해결은 보다 심각해진 세계적 위기속에서, 중심부 국가의 금융체제의 갱신을 초래했다. 미국시장으로 광범위한 자본 유입은 난타당한 민간금융부문이라기 보다는 재무부채권 시장 때문이다. 유럽연합의 경우에는 미국과 비교할 만한 국채시장이 없다는 이유로 비슷한 환류 과정이 발생하지 않고 있다. 그 결과, 역설적이지만 미국 시장의 유동성이 가장 높은 수준으로 남게 된 것이다. 실제적인 문제는 이런 모든 유동성에도 불구하고 은행이나 금융기관들이 대출을 꺼리고 현금을 단지 보유하고 있는 상태가 지속되고 있어 신용메커니즘의 작동이 활발하지 않다는 점에 있다. 화폐의 공급은 훨씬 증가했으나 속도는 현저하게 더 낮아지고 디플레이션 힘은 더 강해졌다. 결론적으로 국제금융시스템은 재생의 낌새가 보이지 않는다.

 

 

긴장의 신호
연준은 세계금융시장의 심장부에 위치한다. 연준은 지금 미국 국내시장의 절박성과 국제적으로 미 제국주의의 이해관계를 동시에 해결해야 하기 때문에 쩔쩔매고 있다. 현재의 위기에 대한 미 정부와 연준의 반응은 국내적 절박성과 국제적 필요성의 두가지 요인에 의해 형성되고 있다.

연준은 공식적으로 연방기금 이자율(은행이 다른 은행에게 잉여자금을 대출해줄 때의 이자율)을 조정하는 것에 의해 신용흐름을 위축시키거나 증가시킨다. 금융체제의 붕괴는 연준의 전통적인 시장조작 도구를 무디게 만들었다. 연준이 금리를 제로수준까지 인하했는데도 대출이 재개될 조짐은 나타나지 않았다. 이런 상황으로 연준이 자산가격의 폭락을 막기위해 채택한 전략은 화폐공급을 확대하여 인플레이션을 조장하는 것이다. 연준은 재무부단기채권을 매입하는 것으로 채권보유량을 늘리게 되고, 금융시장에는 단기유동성 자금을 주입했다. (화폐를 새로 발행해서) 자산가격의 폭락을 방지하기 위해 가격을 올리는 이런 정책을 “양적 완화”(quantitative easing)라고 부른다. 그러나 버넹키가 취임한 이후 연준의 정책은 정부의 증권구매뿐만 아니라, “질적 완화” 혹은 “신용 완화”라고 불리는 재무부 단기채권보다 질이 낮은 금융자산을 구매하고 있다. 이것은 연준이 무제한 화폐공급을 하겠다는 뜻이다. 연준은 2007년 8월 8,740억 달러에서 레만브러더스가 파산하기 직전에는 9,000억 달러를 공급했다. 수개월간 거의 2조 달러를 공급한 것이다. 2008년 4분기에 연준이 구입한 모기지 증권과 기업어음과 같은 고위험성 자산으로 인하여 재무부 채권의 비중은 90퍼센트에서 21퍼센트로 하락했다.

엄청난 화폐 주입이 인플레이션으로 변하지 않는 한가지 이유는 금융기관들이 적정 보유량을 넘어서면서 까지 현금을 보유하고 있기 때문이다. 대개 공식적인 보유량 수준은 70억달러이지만, 현재는 1조달러까지 상승했다. 문제는 다시한번 신용위기가 팽창한 금융자산의 장부가격을 폭락시키면서, 화폐에 대한 요구를 더 강화시킬 수 있다는 점에 있다.

분명 가까운 시일안에 기준금리가(overnight lending rate)제로수준이라는 점을 투자자들이 확신하고 있는데도, 연준은 핵심적으로 초단기대출에 대한 무이자를 제공하고 있고 더 수익성 높은 자산 투자를 조장하고 있다. 연준은 대출이 증가하여 고위험성의 금융자산 구매와 증권시장의 활성화 미국시장으로의 자금유입이라는 상황이 조성되기를 희망하고 있다. 달리 말하면 또 다른 거품을 조장하고 있는 것이다. ! 금융전문지들은 이미 재무부 채권의 거품 가능성을 거론하고 있다. 

이 정책의 위험성은 달러시장으로부터 통화도피가 촉진될 수 있다는 점에 있다. 제로금리정책 발표와 양적완화는 2002년 이후 미국 통화가 기록한 가장 큰 이익을 부여했던 달러화의 급속한 증가를 정지시켰다. 재무부 단기채권은 지구상에서 가장 안전한 하늘로 아직 남아 있지만, 많은 흠집이 발생했다. 재무부채권시장은 시장에서 구매자들이 많이 찾고 있는 듯 보이지만, 연준의 취약성도 증가하며, 정부의 재정필요성도 그만큼 확대된다. 부채의 과도한 증가는 미국 정부의 신용을 깎아내리기 때문이다.

미국의 제국주의적 이해관계를 관철시키기 위해 이후 달러헤게모니를 지속할 수 있는지 여부는 중국정부에 달려 있다. 중국은 미 재무부 채권의 가장 큰 보유국으로서 이미 일본을 능가했다. 중국은 달러 보유를 늘리기만 하고 있는데, 왜냐하면 중국의 달러채권판매는 달러화로 표기된 자산의 붕괴와 달러화의 폭락을 조장할 수 있기 때문이다. “금융공포의 균형”(balance of financial terror)은 중국정부가 수출주도형 성장 전략을 추구하기 위해 달러비축량을 확보하고 있다는 점을 깔고 있다. 중국이 비록 달러화를 판매하지 않더라도 지금까지와 똑같은 방식으로 비축량을 늘려 갈 수는 없다. 중국의 수출은 2008년 4분기부터 급속하게 둔화되기 시작했는데, 중국의 수출둔화는 엄밀하게 판단하면 바로 미국 재무부가 채권발행을 가장 확대하는 순간 수요가 쇠퇴할 것이라는 점을 의미한다.

미 제국주의가 당면한 두가지 과제는 달러헤게모니의 보전을 위해 붕괴된 세계 금융구조를 재건해야 한다는 점과 국내경제를 회복시켜야 한다는 것에 있다. 금융규제를 강화해야 한다는 등의 모든 주장에도 불구하고 월스트리트의 기류는 다르다. 이제까지 한번도 채택하지 않았던 정책들을 과감하게 포함시킨 다양한 연준의 정책은  모두 금융의 어려움 없이 국내경제 회복을 바라고 있기 때문이다. 의회를 통한 월스트리트 구제조치와 재정확대를 통한 경기부양은 이미 분명해졌다. 그러나 전 세계적 경기침체는 국제적으로  자국의 노동자와 산업을 보호해야 할 필요성을 더욱 증가시키고 국제자본의 흐름을 감시하기 위한 더 강화된 규제조치를 부각시키고 있다. 만일 이와같은 시도가 세계적으로 확산되고, 남남협력의 강화가 시도된다면-미국의 통제로부터 독립- 미국의 금융지배를 종식시키고, 국제금융구조의 심장으로서 미국의 특권적 지위를 박탈하게 될 것이다.